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四板監(jiān)管框架初定兩大問題待解
本報(bào)記者 谷楓 北京報(bào)道
跨區(qū)經(jīng)營(yíng)，交易所合并等問題仍需監(jiān)管層進(jìn)一步出臺(tái)細(xì)則予以理順。
區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)，也就是俗稱的四板市場(chǎng)終于迎來了真正具有指導(dǎo)意義的框架性監(jiān)管文件。5月5日，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布了《區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)監(jiān)督管理試行辦法》（下稱“《辦法》”），相關(guān)政策將在2017年7月1日正式施行。
但21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解到，該文件并不能解決四板市場(chǎng)目前面臨的所有問題，仍有跨區(qū)經(jīng)營(yíng)、交易所合并等問題需監(jiān)管層進(jìn)一步出臺(tái)細(xì)則予以理順。
兩大問題待解
2017年，監(jiān)管層理順?biāo)陌迨袌?chǎng)的決心在政策推進(jìn)層面便可見一斑。
先是春節(jié)前夕，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布了《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)的通知》（下稱“《通知》”）。
如果說《通知》解決的是四板市場(chǎng)頂層設(shè)計(jì)問題，那么《辦法》則是未來四板市場(chǎng)的監(jiān)管經(jīng)脈。
但目前四板市場(chǎng)仍有關(guān)鍵問題尚未解決，而這些核心問題將進(jìn)一步影響四板市場(chǎng)逐步走向正軌的進(jìn)度。
首先是跨區(qū)經(jīng)營(yíng)的問題。《通知》中，監(jiān)管層的一項(xiàng)核心理念即是限定四板市場(chǎng)為區(qū)域市場(chǎng)?；谶@一理念，監(jiān)管層明確區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)是主要服務(wù)于所在省級(jí)行政區(qū)域內(nèi)中小微企業(yè)的市場(chǎng)。
但因?yàn)橐恍┧陌暹\(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)發(fā)展迅猛，在文件出臺(tái)前已有部分交易所形成了超出區(qū)域范圍的影響力。以天津股權(quán)交易所為例，其目前近1000家的企業(yè)當(dāng)中，有超過半數(shù)的企業(yè)來自天津之外的區(qū)域。
證監(jiān)會(huì)表示，《通知》發(fā)布前異地企業(yè)私募證券或股權(quán)已經(jīng)在區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)進(jìn)行掛牌轉(zhuǎn)讓的，要限期清理。相對(duì)應(yīng)的，區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)不得為異地企業(yè)私募證券發(fā)行或股權(quán)融資提供服務(wù)，也不得為異地企業(yè)私募證券或股權(quán)的轉(zhuǎn)讓提供服務(wù)。
但21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解到，部分交易所仍未開始清理異地掛牌的企業(yè)，沒有開始清理的原因并不是交易所不執(zhí)行，而是具體的細(xì)則仍未出臺(tái)。
“證監(jiān)會(huì)說限期清理，但我們也需要細(xì)則去執(zhí)行。目前地方金融監(jiān)管部門沒有明確說法，證監(jiān)會(huì)在這次文件中也沒有規(guī)定具體該怎么執(zhí)行。外地企業(yè)來我們這里掛牌也是有成本的，我們希望可以有依據(jù)來進(jìn)行清理工作?！?月8日，華北地區(qū)一家區(qū)域股權(quán)交易中心的高層對(duì)記者表示。
除了異地掛牌外，區(qū)域內(nèi)交易所唯一性的問題也處在類似的境地中。
根據(jù)幾次文件的核心內(nèi)容，監(jiān)管層明確了區(qū)域內(nèi)的四板交易所由省級(jí)人民政府實(shí)施管理并公告，同時(shí)向證監(jiān)會(huì)備案。省、自治區(qū)、直轄市、計(jì)劃單列市區(qū)域內(nèi)已設(shè)立運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)的，不再設(shè)立；尚未設(shè)立的，可設(shè)立一家；已設(shè)立兩家（含）以上的，省級(jí)人民政府要積極穩(wěn)妥推動(dòng)整合為一家。
事實(shí)上，在近兩年的時(shí)間里，區(qū)域性股權(quán)交易所發(fā)展迅猛，甚至有區(qū)一級(jí)別的地方政府設(shè)立股權(quán)交易所。但整合區(qū)域內(nèi)交易所面臨的阻力，并不比清理異地掛牌來得輕松。
“由于業(yè)務(wù)有競(jìng)爭(zhēng)，區(qū)域內(nèi)的經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)通常相互之間并不友好，盡管監(jiān)管層要求合并，但地方政府不提出合并辦法或者協(xié)調(diào)合并，這個(gè)事情就推進(jìn)不下去?！?月8日，華中地區(qū)一家區(qū)域股權(quán)交易所的負(fù)責(zé)人表示。
不難看出，上述兩項(xiàng)問題對(duì)于四板市場(chǎng)的發(fā)展來說如鯁在喉，而5月5日證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《辦法》也未有進(jìn)一步說明，如今只能寄希望于地方盡早出臺(tái)相關(guān)細(xì)則，對(duì)歷史遺留問題進(jìn)行妥善化解。
嘗試“可股可債”
盡管舊有問題仍有部分遺留，但在此次四板市場(chǎng)從上到下理順的過程中，監(jiān)管層也嘗試了一些新的思路
根據(jù)《通知》的定義，此次四板市場(chǎng)除了被定義區(qū)域市場(chǎng)外，還有一項(xiàng)重要的認(rèn)定，便是私募股權(quán)市場(chǎng)。
根據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解，大多數(shù)區(qū)域股權(quán)交易場(chǎng)所的企業(yè)以展示為主，股權(quán)交易功能缺失。以北京股權(quán)交易中心為例，此前記者獲取的數(shù)據(jù)顯示，超過八成以上的企業(yè)為展示企業(yè)，并不參與交易。
因此，私募股權(quán)市場(chǎng)中債權(quán)或者類債權(quán)的產(chǎn)品反而成為了企業(yè)融資的主要渠道之一，其中以私募債和股權(quán)質(zhì)押較為活躍。
根據(jù)記者從天津股權(quán)交易所獲得的數(shù)據(jù)，截至2016年12月31日，天交所市場(chǎng)共為掛牌企業(yè)實(shí)現(xiàn)融資超300億元，達(dá)30202億元。其中，直接融資9176億元（其中：掛牌前私募4276億元，后續(xù)增發(fā)4900億元）；股權(quán)質(zhì)押等間接融資21026億元?？梢钥闯?，債權(quán)或類債權(quán)的間接融資占據(jù)較大比例。
但相關(guān)文件規(guī)定，在區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)發(fā)行或轉(zhuǎn)讓證券的，限于股票、可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券以及國(guó)務(wù)院有關(guān)部門按程序認(rèn)可的其他證券，不得違規(guī)發(fā)行或轉(zhuǎn)讓私募債券。
這也就是說，區(qū)域股權(quán)交易所作為私募股權(quán)市場(chǎng)不能發(fā)行私募債。但值得注意的是，可轉(zhuǎn)債卻進(jìn)入了各交易所可操作的品種當(dāng)中?？赊D(zhuǎn)債顧名思義，是可以轉(zhuǎn)化為四板掛牌公司股票的公司債。這其中可股可債的性質(zhì)非常明顯。
無獨(dú)有偶，51假期之前，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于開展創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司債券試點(diǎn)的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》。
在雙創(chuàng)債試點(diǎn)中，將允許試點(diǎn)公司設(shè)置轉(zhuǎn)股條款。而設(shè)置轉(zhuǎn)股條款，一方面使投資者可以在債券固定收益的基礎(chǔ)上享受企業(yè)成長(zhǎng)帶來的溢價(jià)；另一方面也為發(fā)行人提供股債夾層的融資工具，滿足多樣化的融資需求，降低企業(yè)融資成本。
“實(shí)際上，區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)和雙創(chuàng)債覆蓋的企業(yè)有很高的重合度，因此監(jiān)管層推進(jìn)可股可債在中低資本市場(chǎng)層次的意圖是連續(xù)的?！?月8日，中金公司一位投行部人士告訴記者。
“在實(shí)踐中，因業(yè)績(jī)、估值等因素的不確定性，無論是四板、三板的掛牌公司，還是創(chuàng)業(yè)企業(yè)在融資過程中經(jīng)常與投資機(jī)構(gòu)達(dá)成‘明股實(shí)債’的投資協(xié)議。通過可轉(zhuǎn)債可有效滿足創(chuàng)業(yè)企業(yè)與投資機(jī)構(gòu)的投融資需求，同時(shí)也為企業(yè)替代對(duì)賭條款提供了一個(gè)工具?！?nbsp;5月8日，觀智投資投資總監(jiān)姜玉蘊(yùn)表示。
