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中小企業(yè)融資瞄準(zhǔn)場(chǎng)外市場(chǎng)
金霖（化名）是江蘇一家農(nóng)業(yè)加工企業(yè)的老板，這家年?duì)I收數(shù)千萬的企業(yè)在當(dāng)?shù)匦∮忻麣狻＝衲昴曛?，企業(yè)想擴(kuò)大規(guī)模，引進(jìn)一些技術(shù)和設(shè)備。金霖跑了很多家銀行貸款，但都由于缺乏相應(yīng)的抵押和擔(dān)保，最后無功而返。
銀行融資行不通，金霖想到了同鄉(xiāng)介紹過的資本市場(chǎng)融資，“兩個(gè)月的時(shí)間跑了北京和上海幾次，就為了解怎么樣通過資本市場(chǎng)融資”。
“去了北京有個(gè)"新三板"（全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)），大家都說是全國性的市場(chǎng)，有政策、有背景。到了上海，有個(gè)上海股權(quán)托管交易中心（簡(jiǎn)稱“上海股交中心”），依托本地的金融資源，能夠融到錢，打響知名度。江蘇也有個(gè)股權(quán)交易中心，說也能幫企業(yè)融到資……”到底去哪里融資，成了金霖很糾結(jié)的問題。
確實(shí)，隨著新三板“做市商”制度的推出，場(chǎng)外交易市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入白熱化，會(huì)有更多的企業(yè)面臨場(chǎng)外交易市場(chǎng)選擇難題。
做市交易聚人氣
8月25日，萬眾期待的“新三板”做市商制度正式推出，首日表現(xiàn)搶眼。
按照計(jì)劃，有43家掛牌公司采取做市轉(zhuǎn)讓方式，涉及42家做市商。據(jù)統(tǒng)計(jì)，做市商制度推出首日，43家采取做市轉(zhuǎn)讓方式的掛牌企業(yè)實(shí)現(xiàn)成交總額2890余萬元，總成交量逾478萬股。交投非常活躍。
32家企業(yè)股價(jià)有不同幅度的上漲，占比達(dá)74%。7家掛牌企業(yè)股價(jià)微跌，僅東亞裝飾一家企業(yè)沒有實(shí)現(xiàn)成交。漲幅參差不齊，漲幅最低的大樹智能較開盤價(jià)僅上漲了182%，而最高的行悅信息則為12803%。數(shù)據(jù)顯示，漲幅超過10%的企業(yè)有29家，50%以上的有8家。
從活躍度上來看，中海陽表現(xiàn)最佳，獲投資者報(bào)單數(shù)最高，共380筆；成交數(shù)量、成交金額和成交筆數(shù)均居于首位，共成交11652萬股、73527萬元、762筆；新眼光是盤中成交額漲幅最大的個(gè)股，該股盤中漲幅高達(dá)375%；英思科技的換手率最高，當(dāng)日換手率達(dá)905%。
按照8月25日收盤價(jià)統(tǒng)計(jì)，43只做市商股票平均市盈率為2222倍，低于全市場(chǎng)332倍的平均市盈率水平；平均市凈率385倍，低于全市場(chǎng)412倍的平均市凈率水平。做市商股票估值水平較為合理，市場(chǎng)整體運(yùn)行平穩(wěn)。
所謂做市商制度，即由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的獨(dú)立證券經(jīng)營法人作為特許交易商，不斷向公眾投資者報(bào)出某些特定證券的買賣價(jià)格，并在該價(jià)位上接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行證券交易。買賣雙方不需等待交易對(duì)手出現(xiàn)，只要有做市商出面承當(dāng)交易對(duì)手方即可達(dá)成交易。做市商通過這種不斷買賣來維持市場(chǎng)的流動(dòng)性，滿足公眾投資者的投資需求；并通過買賣報(bào)價(jià)的適當(dāng)差額來補(bǔ)償所提供服務(wù)的成本費(fèi)用，以實(shí)現(xiàn)一定的利潤。
在8月25日之前，新三板采用的是與主板相同的協(xié)議成交。與做市商制度相比最大的不同在于，協(xié)議成交沒有“中介”，必須找到對(duì)手盤才能成交。而做市商則必須在市場(chǎng)中進(jìn)行雙向報(bào)價(jià)。
協(xié)議成交方式對(duì)參與者以機(jī)構(gòu)為主、個(gè)人投資者需擁有500萬元證券金融資產(chǎn)的新三板來說，交投不夠活躍成為最大的發(fā)展桎梏。
數(shù)據(jù)顯示，新三板2013年成交僅202395萬股，2012年成交14144951萬股，2011年成交92384萬股。8月25日當(dāng)天，新三板全市場(chǎng)掛牌股票共成交了8038萬元、1389萬股、2897筆。其中，采用做市商轉(zhuǎn)讓方式的股票成交3892萬元、479萬股、2722筆，分別占全部掛牌股票的48%、34%、94%。簡(jiǎn)單平均計(jì)算，一日成交已抵上往年一個(gè)月的股份數(shù)。
從換手率看亦是如此，新三板年換手率維持在1%-5%的水平，大幅低于其他板塊市場(chǎng)。
機(jī)構(gòu)看重潛力
“在新三板業(yè)務(wù)中盈利點(diǎn)不是做企業(yè)掛牌，而是做市商”的行業(yè)共識(shí)之下，做市商啟動(dòng)首日的火爆，讓作為市場(chǎng)主角之一的主辦券商像打了“雞血”般興奮。
參照美國以及中國臺(tái)灣經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，華泰證券(601688,股吧)預(yù)計(jì)，做市商業(yè)務(wù)每年可為券商帶來205億元收入。預(yù)計(jì)2015年至2017年，新三板可分別為券商帶來23%、45%、84%的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)。預(yù)計(jì)未來新三板掛牌企業(yè)家數(shù)有望達(dá)萬家級(jí)別，成熟階段新三板市場(chǎng)可為行業(yè)貢獻(xiàn)15%收入。
國泰君安證券之前的測(cè)算指出，在為市場(chǎng)提供流動(dòng)性的同時(shí)，做市商本身也可以獲得不小的差價(jià)收益。預(yù)計(jì)2015年，新三板掛牌企業(yè)市值超過12萬億元，其中做市商差價(jià)收入有望達(dá)到154億元，占券商行業(yè)總收入的比重將達(dá)到5%。
2013年新三板擴(kuò)容至全國后，企業(yè)掛牌數(shù)量出現(xiàn)爆發(fā)式增長。截至2014年8月25日，掛牌公司總量達(dá)1088家，同比增長194%；從市值規(guī)模來看，掛牌公司總股本44108億股，總市值156782億元，相比去年同期增幅分別高達(dá)445%、323%。
非園區(qū)企業(yè)近半年密集掛牌，未來發(fā)展?jié)摿薮蟆Ｄ壳?，試點(diǎn)園區(qū)依然以中關(guān)村(000931,股吧)為主，占到掛牌公司的29%，上海張江、武漢高新及天津?yàn)I海作為第二批試點(diǎn)園區(qū)，占比接近15%。2014年以來，受財(cái)政補(bǔ)貼及市場(chǎng)關(guān)注度提高的影響，非園區(qū)類掛牌公司節(jié)奏顯著加快。
從掛牌公司的行業(yè)構(gòu)成來看，目前新三板企業(yè)中信息技術(shù)行業(yè)掛牌公司最多，信息技術(shù)、工業(yè)、材料三個(gè)子行業(yè)掛牌量占到了新三板總掛牌量的82%。其他行業(yè)分布較為分散，且2013年擴(kuò)容之后，金融業(yè)、物流業(yè)及教育培訓(xùn)業(yè)公司也出現(xiàn)在了新三板市場(chǎng)中。
“這一塊的市場(chǎng)潛力非常大，隨著定價(jià)功能的完善，新三板掛牌企業(yè)將成為并購資金的"標(biāo)的池"，在IPO產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)找媛氏禄谋尘跋?，并購將成為未來市?chǎng)發(fā)展的重點(diǎn)，新三板潛藏了很多的機(jī)遇?！睖弦恢行腿虉?chǎng)外業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人在接受《國際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示。
值得指出的是，雖然券商看好新三板市場(chǎng)，但對(duì)很多中小企業(yè)來說，在做市商制度推出之前，新三板交投并不活躍，融資功能稍弱，讓很多掛牌的中小企業(yè)感到為難。
根據(jù)巨潮網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，截至8月19日，今年以來新三板公司掛牌已達(dá)到1038家，總股本合計(jì)42942億股；但是只合計(jì)成交了504億股，換手率只有12%。
做市商制度實(shí)施之后，掛牌的中小企業(yè)希望能夠創(chuàng)造更多的流動(dòng)性，但情況或許與他們想象的并不一樣。
“隨著做市商制度的推出，未來新三板的掛牌企業(yè)將迅速分化，前者是做市商較多、成交活躍的掛牌公司，后者是沒有做市商、成交清淡的公司，未來新三板公司數(shù)量將快速增加，這樣的分化能達(dá)到大浪淘沙的效果。但從另一方面來看，這種由二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)來決定企業(yè)生死的玩法，是傳統(tǒng)A股的玩法，場(chǎng)外市場(chǎng)不應(yīng)該如此，場(chǎng)外市場(chǎng)應(yīng)該更加強(qiáng)調(diào)為中小企業(yè)提供融資和產(chǎn)業(yè)孵化的功能?！鄙虾Ｒ患姨焓够鸸芾砣它S旭對(duì)記者表示。
而這也是金霖弄不明白的問題，“企業(yè)發(fā)展初期，并不想出讓股權(quán)，而只是想單純的融資，這樣的話，我們?nèi)バ氯搴线m嗎？”
企業(yè)選擇兩難
帶著上述疑問，作為區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的上海股交中心進(jìn)入了金霖的視野。但剛剛接觸資本市場(chǎng)的金霖對(duì)于“區(qū)域”這兩個(gè)字又存有疑惑，“這是否會(huì)限制企業(yè)的發(fā)展？”
對(duì)于區(qū)域的概念，上海股交中心總經(jīng)理張?jiān)品逶诮邮堋秶H金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示，在中國，區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)概念尚無明確定義，但大眾普遍認(rèn)可的是傳統(tǒng)意義上的區(qū)域市場(chǎng)，即只為本地企業(yè)和投資者服務(wù)的市場(chǎng)，這主要是因?yàn)榈胤秸鳛楸O(jiān)管者，對(duì)異地企業(yè)沒有約束力，地理位置上的遙遠(yuǎn)不便于監(jiān)管。
“其實(shí)，了解資本市場(chǎng)的人士都知道，上述理由是不存在的，之所以產(chǎn)生這樣的誤解，主要還是對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管功能不甚了解所致?！睆?jiān)品逭f，“國務(wù)院38號(hào)文中并未對(duì)區(qū)域性服務(wù)做出規(guī)定，僅在《國務(wù)院辦公廳關(guān)于清理整頓各類交易場(chǎng)所的實(shí)施意見》中提及區(qū)域性市場(chǎng)"原則上不得跨區(qū)域經(jīng)營"，單從字眼上看，是不允許跨區(qū)域設(shè)分支機(jī)構(gòu)，而非不得接受外區(qū)域企業(yè)掛牌。因此，在中國的法律法規(guī)上，并未對(duì)區(qū)域性市場(chǎng)向區(qū)外展業(yè)做出明確的限制?！?/p>
事實(shí)上，正是由于區(qū)域的概念，擁有全國性場(chǎng)外交易市場(chǎng)的新三板和區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)的上股交，被慣性地劃分為不同層級(jí)。
對(duì)此，張?jiān)品灞硎荆谠u(píng)價(jià)資本市場(chǎng)層次體系時(shí)，國際慣例是以服務(wù)對(duì)象作為市場(chǎng)層次劃分的依據(jù)，即相互競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)處于同一層級(jí)，而無層次高低之分。
因此，如果按照服務(wù)對(duì)象的標(biāo)準(zhǔn)來劃分市場(chǎng)層次，那么中國的資本市場(chǎng)從嚴(yán)格的理論上說應(yīng)該分為六個(gè)層次，包括主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板、股東人數(shù)超200人的中小股份公司板、股東人數(shù)未超200人的中小股份公司板、有限公司報(bào)價(jià)板。按照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)在社會(huì)上流行的主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)的四個(gè)層次之說，在內(nèi)涵上是不科學(xué)的。2007年證監(jiān)會(huì)曾經(jīng)定義過的主板、創(chuàng)業(yè)板、場(chǎng)外市場(chǎng)的三層結(jié)構(gòu)相對(duì)是合理的。
如此來看，同屬于場(chǎng)外交易市場(chǎng)范疇的新三板和上海股交中心似乎就成為了競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。
“其實(shí)，無論新三板和上股交屬于怎樣的層級(jí)，我們企業(yè)看中的是這個(gè)市場(chǎng)能否給企業(yè)融資，能否幫助企業(yè)拓展市場(chǎng)?！弊鳛檗r(nóng)民出身的企業(yè)家，金霖的想法非常實(shí)在。
據(jù)了解，上海股交中心是全國最大的區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)之一。截至8月中旬，上海股交中心股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（E板）已實(shí)現(xiàn)掛牌公司213家，股權(quán)報(bào)價(jià)系統(tǒng)（Q板）已實(shí)現(xiàn)掛牌企業(yè)1155家。該市場(chǎng)2013年實(shí)現(xiàn)凈利潤1300萬元。
競(jìng)爭(zhēng)格局顯現(xiàn)
作為資本市場(chǎng)的“金字塔”底部，場(chǎng)外交易市場(chǎng)的發(fā)展剛剛起步。但各路資本都意識(shí)到了當(dāng)中的巨大潛力，就像當(dāng)年的創(chuàng)業(yè)板，資金們都在虎視眈眈。而除了新三板，目前國內(nèi)有近30家場(chǎng)外市場(chǎng)交易所，正在搶占市場(chǎng)。
場(chǎng)外交易市場(chǎng)，即業(yè)界所稱的OTC市場(chǎng)，又稱柜臺(tái)交易市場(chǎng)或店頭市場(chǎng)，是指在證券交易所外進(jìn)行證券買賣的市場(chǎng)。
從境外過去的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，美國、日本等發(fā)達(dá)國家多層次資本市場(chǎng)的形成歷史，大都是經(jīng)過充分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)自然演進(jìn)而來的。
資料顯示，美國資本市場(chǎng)從1725年場(chǎng)外交易市場(chǎng)起步，到1863年紐約交易所成立，再到1971年納斯達(dá)克成立，資本市場(chǎng)層次變遷基本遵循了典型的自發(fā)演進(jìn)特征。
經(jīng)過近400多年的漫長歷程，美國資本市場(chǎng)從單一層次的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，形成了包括交易所、創(chuàng)業(yè)板、場(chǎng)外市場(chǎng)在內(nèi)的完善的多層次資本市場(chǎng)體系。
“美國目前多層次格局的形成，實(shí)際上是各個(gè)交易市場(chǎng)根據(jù)自身?xiàng)l件實(shí)施"差別化"競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的結(jié)果，是適應(yīng)不同規(guī)模、行業(yè)、經(jīng)營狀況、發(fā)展階段企業(yè)的多元化融資需求自發(fā)形成的?！睆?jiān)品逭J(rèn)為，在美國資本市場(chǎng)體系形成的過程中，并沒有行政化的干預(yù)，政府只是順應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展的需要，為市場(chǎng)發(fā)展提供良好的外部環(huán)境。
因此，張?jiān)品逭J(rèn)為，借鑒國際成熟經(jīng)驗(yàn)，在擁有6400多萬家中小微企業(yè)的中國，僅有一個(gè)面向全國的場(chǎng)外交易市場(chǎng)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，也不利于用競(jìng)爭(zhēng)的手段改善服務(wù)。應(yīng)該鼓勵(lì)更多的場(chǎng)外市場(chǎng)參與競(jìng)爭(zhēng)，經(jīng)過市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰，培育和發(fā)展3到5家左右的成熟的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，才能更有效地發(fā)揮服務(wù)中小企業(yè)的作用，更好地滿足服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。
